Mnohým ľuďom sa môže zdať vyčíslenie hodnoty firmy ako niečo priveľmi abstraktné. Veď podnik tvoria nielen budovy, stroje či materiál, ale aj (a v mnohých prípadoch by sa tu lepšie hodilo slovo „najmä“) ľudia. To môže spôsobovať určitú nedôveru voči tým, ktorí sa o stanovenie hodnoty firmy pokúšajú. Napriek tomu je možné skonštatovať, že hodnota podniku sa dá určiť, a to celkom exaktne a spoľahlivo. V článku si rozoberieme, aké prístupy sa používajú na jej vypočítanie. Vysvetlíme aj to, v čom sa hodnota firmy odlišuje od jej ceny.

Hodnota firmy verzus cena

Ešte pred samotným predstavením rôznych prístupov a metód je dôležité upozorniť na rozdiel v dvoch pojmoch, ktoré sa v súvislosti s ohodnocovaním používajú. Ide o pojmy „hodnota“ a „cena“. Hodnota by mala predstavovať niečo všeobecné, objektívne – čiže určitú sumu peňazí, ktorú by danej veci (alebo aj podniku) prisúdil rozumný, skúsený a informovaný kupujúci po dohode s rovnako rozumným, skúseným a informovaným predávajúcim. V odbornej literatúre sa pre tento prípad používa výraz „všeobecná hodnota“.

Cena naproti tomu vzniká po dohode kupujúceho a predávajúceho, pričom zohľadňuje aj motiváciu a vyjednávaciu pozíciu obidvoch subjektov. Ak napríklad kupujúci bude veľmi chcieť určitú vec (či celý podnik) kúpiť, bude ochotný akceptovať vyššiu cenu. A naopak, ak sa predávajúci bude snažiť svoj majetok čím skôr predať, v mnohých prípadoch bude súhlasiť aj s nižšou cenou. Avšak v prípadoch, keď nebude mať výrazne navrch ani predávajúci, ani kupujúci, by malo platiť, že nimi dohodnutá cena sa bude rovnať alebo aspoň približovať všeobecnej hodnote danej veci či podniku.

Vezmime si ako príklad knihu. Jej hodnota môže byť daná materiálom, z ktorého pozostáva, či technikou, ktorá bola použitá pri jej tlači. Avšak v prvom rade je daná informáciami, ktoré sa v nej nachádzajú. Jej hodnota je potom finančným vyjadrením všetkých úžitkových vlastností, ktorými vlastník knihy disponuje – či už pevným obalom, pri ktorom sa kniha tak ľahko nepoškodí, alebo skvelým obsahom, ktorý čitateľa poučí, inšpiruje či spríjemní voľnočasové chvíle. Po zohľadnení všetkých týchto atribútov sa môže hodnota knihy pohybovať na úrovni, povedzme, 20 eur. To je jej (všeobecná) hodnota. Ak však ide o vzácny exemplár a nájde sa väčší počet kupujúcich, ktorí chcú túto konkrétnu knihu kúpiť, je možné, že jej konečná cena bude niekoľkonásobne vyššia. Zberatelia o tom vedia svoje… Naopak, ak by sa vlastník knihy snažil tento svoj majetok čím skôr predať, pretože súrne potrebuje peňažné prostriedky, určite by dokázal akceptovať aj nižšiu cenu, napríklad 10 eur.

Čiže hodnotu je potrebné chápať ako niečo všeobecné, objektívne, čo je pretavením úžitkových vlastností danej veci či podniku ako celku do peňažnej podoby. V prípadoch, keď predávajúci a kupujúci majú rovnocennú vyjednávaciu pozíciu, sa cena približuje hodnote. Avšak v opačných prípadoch sa cena môže od hodnoty odlišovať, a to v závislosti od toho, či dominuje predávajúci (vtedy býva cena vyššia) alebo kupujúci (vtedy býva cena nižšia). A to isté platí ako pre knihu, tak aj pre podnik ako celok. Poznať hodnotu určitej veci alebo podniku je však dôležité najmä preto, že táto suma býva východiskom pre vyjednávanie o finálnej cene.

Prístupy k stanoveniu hodnoty firmy

Teraz je možné prejsť priamo k podnikom. Keďže je zrejmé, že o cene sa dá hovoriť až v momente kúpy či predaja podniku, predmetom ďalšej časti článku bude hodnota firmy. Aj tá by mala zohľadňovať „úžitkové vlastnosti“ plynúce pre majiteľa podniku – čiže osoby, ktorá daný podnik vlastní. Obyčajne sa pod týmto pojmom rozumejú peňažné prostriedky, ktoré vlastníkovi z podniku plynú.

V praxi sa používajú štyri základné princípy, na základe ktorých je možné určiť hodnotu firmy:

a) Majetkový princíp – Tento princíp je založený na tom, že sa podrobne preskúma, akými druhmi majetku podnik disponuje, a jednotlivé zložky (autá, stroje, budovy, pozemky, nábytok, pohľadávky či počítače) sa ohodnotia a spočítajú. Od tejto sumy sa odpočítajú všetky dlhy a výsledná hodnota predstavuje hodnotu podniku. Metódy založené na majetkovom princípe sú často kritizované za to, že sú statické. Znamená to, že zohľadnia určitý stav podniku ku konkrétnemu dátumu bez ohľadu na to, aký je jeho výnosový potenciál. Takýmto spôsobom je teda možné zistiť napr. hodnotu počítača, no už sa ďalej neskúma, či tento počítač firma využíva na tvorbu drahého softvéru alebo len na tlačenie dokumentov.

Majetkové metódy sú napríklad nevhodné pre stanovenie hodnoty firmy, ktorá sa zaoberá poskytovaním služieb (napr. marketingová agentúra). Naopak, veľmi užitočné sú v prípadoch, keď podnik smeruje do likvidácie a je pravdepodobné, že v blízkej budúcnosti svoj majetok rozpredá. Je ešte dôležité upozorniť, že ide o pomerne drahé (nákladné) metódy – najmä v prípadoch, keď má ohodnocovaný podnik veľké množstvo rôznorodých majetkových zložiek. Vtedy je potrebné do procesu ohodnocovania zapojiť širokú škálu rôznych odborníkov – znalcov, čo celý proces ohodnotenia značne predražuje.

b) Výnosový princíp – Výnosový princíp predstavuje dynamický prístup k stanoveniu hodnoty firmy. Znalec (resp. iná osoba, ktorá stanovuje hodnotu) v tomto prípade na základe finančného plánu určí sumu peňažných prostriedkov, ktoré budú majiteľovi plynúť z titulu jeho vlastníctva podniku. Podnik je v tomto princípe chápaný ako určitý nástroj, ktorý dokáže jeho majiteľovi zabezpečiť pravidelný prísun peňazí v budúcnosti. A na základe metód finančnej matematiky je možné vypočítať hodnotu takejto série platieb. Výnosový princíp je v súčasnosti zrejme najviac preferovaný, pretože na jednej strane odráža využitie majetku a na druhej zohľadňuje aj efekty z nemajetkových zložiek podniku (ktoré majú najčastejšie nehmotný charakter – ide napr. o dobré meno firmy, know-how, kvalifikovaný personál). Vyčíslenie hodnoty podniku použitím výnosových metód býva spravidla lacnejšie než použitie majetkových metód. Keďže však výnosové metódy obvykle pracujú s finančným plánom, je pri ich použití kľúčová kvalita spracovaného finančného plánu.

c) Porovnávací (trhový) princíp – Ide o pomerne jednoduchú metódu, ktorá sa často využíva pri stanovení hodnoty určitých zložiek majetku. Ak napríklad človek vlastní automobil a chce ho predať, môže sa pozrieť na inzeráty podobných automobilov. Ak zistí, že ponúkaná cena väčšiny automobilov danej značky s podobnými parametrami sa pohybuje od 4 000 do 4 200 eur, dokáže si ľahko urobiť predstavu o hodnote svojho automobilu. Podobný prístup je možné uplatniť aj pri podnikoch. Avšak problémom je nedostatočná databáza údajov o podnikových transakciách. Kým inzerátov na automobily existuje veľké množstvo, informácií o tom, za akú sumu sa ten-ktorý podnik predal, resp. predáva, je žalostne málo. Navyše, ak aj nejaká čiastková informácia na verejnosť prenikne, zvyčajne neposkytuje ucelený obraz o celej transakcii.

Porovnávací princíp má pomerne dobrú vypovedaciu schopnosť v krajinách so silným kapitálovým trhom, kde je možné nájsť dostatočnú vzorku porovnateľných podnikov, ktorých akcie sú navyše obchodovateľné na burze. V takom prípade je možné hodnotu akcií (a tým aj hodnotu firmy ako celku) odvodiť porovnaním s hodnotami akcií porovnateľných podnikov. V našom prostredí sa tento prístup ohodnotenia podniku v dôsledku vyššie popísaných nedostatkov prakticky vôbec nevyužíva.

d) Kombinovaný princíp – Kombinovaný princíp je založený na kombinácii vyššie uvedených princípov. Spravidla spája výnosový a majetkový princíp. Výsledná hodnota podniku v takom prípade môže mať charakter určitého priemeru (jednoduchého alebo váženého) medzi hodnotou vyčíslenou majetkovou metódou a výnosovou metódou. Iné metódy založené na kombinovanom princípe dokážu vyčísliť hodnotu firmy ako celku a túto sumu zároveň rozčlenia na časť viažucu sa k majetku podniku a určitý „nadzisk“, ktorý firma dosahuje z nemajetkových zložiek (napr. už vyššie spomínané dobré meno firmy na trhu). Čo môže byť pre vlastníka podniku veľmi užitočná informácia.

Majiteľ podniku by mal poznať princíp, ktorý znalec pri ohodnotení použil. Zohľadnenie výnosového potenciálu firmy do budúcnosti dosiahne použitím niektorej z výnosových, resp. kombinovaných metód. No je potrebné doplniť, že v prípade stanovenia hodnoty podniku znaleckým posudkom musí byť výber konkrétnej metódy priamo v posudku riadne zdôvodnený.

Hodnota firmy oddeliteľná od majiteľa

Nech už je však hodnota firmy akákoľvek, je potrebné mať na pamäti, že pri potenciálnom predaji musí byť táto hodnota oddeliteľná od osoby majiteľa (prípadne úzkeho kruhu kľúčových osôb). Záruka budúcich výnosov by nemala byť založená napríklad na obchodných kontaktoch pôvodného majiteľa či jeho manažérskych zručnostiach. Po odchode takejto osoby (príp. inej kľúčovej osoby) by totiž bolo ohrozené dosiahnutie finančného plánu, a tým by bola ohrozená aj výška vyčíslenej hodnoty podniku. Toto riziko si investori spravidla uvedomujú a prísne ho pri rokovaniach o finálnej cene podniku aj posudzujú.

Tento článok je prvou časťou seriálu Hodnota firmy. Ďalší článok zo seriálu:
Hodnota firmy: ktoré faktory ju ovplyvňujú?

.